Рынки все неправильно поняли

Недавняя распродажа на мировых фондовых рынках, с нашей точки зрения, не может быть оправдана ни экономическими, ни политическими факторами.
Мы убеждены, что снижение темпов роста экономик США и Европы не является долгосрочным, хотя незначительные пересмотры ВВП на понижение все же могут наблюдаться - исключительно из-за озвученных ранее чрезмерно оптимистичных прогнозов. Мы абсолютно уверены в кредитоспособности таких стран, как Италия и Испания, и считаем, что вероятность их дефолта близка к нулю. Мы не сомневаемся в намерениях европейских лидеров, хотя и разделяем опасения рынков, вызванные излишне затянутым процессом реформ системы управления еврозоны.

Решение агентства Standard & Poor's понизить кредитный рейтинг США является знаковым событием в современной истории суверенного долга, хотя и здесь ничего нового не произошло: рецессия 2008-2009 гг стала причиной роста долгов стран ОЭСР приблизительно на 30% от ВВП, что во многих странах (в первую очередь - в США) сделало долговую динамику нестабильной.

Во 2-м квартале текущего года темпы роста экономического роста США были практически нулевыми, в то время как европейский ВВП в 3-м квартале может продемонстрировать схожую динамику. Обе экономики страдают от чрезмерных как потребительского, так и государственного долга, которые были накоплены в предыдущие циклы. Ситуация вряд ли сможет с легкостью стабилизироваться, поэтому в следующие несколько лет мы ожидаем низких показателей роста ВВП в обоих регионах.

Тем не менее, мировая экономика все еще находится на ранней стадии восстановления от рецессии. Китай и другие азиатские рынки демонстрируют уверенный рост, Япония восстанавливается быстрее, чем оценивалось ранее, а Центральная и Восточная Европа, Ближний Восток и Латинская Америка продолжают развиваться. Наконец, европейские и американские компании нефинансового сектора избавились от излишней долговой нагрузки, они вновь начали получать прибыль и готовы увеличивать объемы инвестиционных расходов. Поэтому мы считаем, что баланс силы и слабости в мировой экономики все же смещен в пользу силы, и в следующем году квартальные отчетности обещают быть позитивными.

На фоне недавних решений, принятых властями Европы, некоторые инвесторы могли сделать вывод о том, что Италии вскоре потребуется спасение, а Германия выступит против такого сценария. Мы не разделяем данную точку зрения по следующим причинам:

1. Хотя слабость восстановления экономики Италии поднимает закономерный вопрос о долгосрочном доверии текущему правительству, сейчас страна более устойчива к шоку, чем указывают недавние исследования рынков. В стране наблюдается не только профицит бюджета, оцениваемый в этом году на уровне 0,8% от ВВП, но и внешний долг ограничен отметкой в 20% от ВВП (против 100% у Греции). В любом случае, возраст правительственной задолженности едва превышает 7 лет, что существенно ниже, чем у некоторых стран с рейтингом ААА. Поэтому Италия сможет пережить период роста доходности гособлигаций, хотя мы не ожидаем, что показатели останутся на текущих уровнях слишком долго.

2. Балансы итальянских банков пребывают в хорошем состоянии. Даже если допустить, что их инвестиции в суверенный долг Италии превратится в убытки (что является лишь нашим предположением), их капитализация все еще будет достаточной. И если их модель финансирования окажется под угрозой, на помощь придет ЕЦБ, о чем его глава Жан-Клод Трише заявил в ходе недавней пресс-конференции.

3. Мы не смогли найти ни один признак того, что европейские власти (в частности, власти Германии) отошли от своих намерений защищать единую валюту. Напротив, принятое 21 июля решение по укреплению европейского фонда спасения и последующие слова ЕЦБ о повторном запуске Программы рынка ценных бумаг стали лишь подтверждением этих намерений. Мы отметили, что глава Бундесбанка Йенс Вайдман выступает против того, чтобы ЕЦБ осуществлял покупку суверенных облигаций на вторичном рынке. Однако он не противостоит расширению проводимых Европейским Центробанком операций по рефинансирования банков, которые являются гораздо более важными. Мы убеждены, что если проблема недостатка ликвидности обострится, ЕЦБ примет все соответствующие меры.

По обе стороны Атлантики рынки продемонстрировали чрезмерную реакцию на негативные (но временные) экономические данные и опасения, связанные с финансовым положением. И это при том, что уровень инфляции, еще полгода назад рассматриваемый как основной фактор риска, в данный момент демонстрирует устойчивое снижение из-за падения цен на сырье.

Когда на рынках вырисовывается четкий нисходящий тренд, поддерживаемый за счет бегства от рисков, трудно не поддаться соблазну и не последовать за остальными игроками. И именно в таких условиях важно сосредоточить внимание на фундаментальных данных, которые в конечном итоге все же возобладают над паникой.